2017年12月29日 星期五

2008金融海嘯十周年回顧系列文(七):經濟的許諾與失落

圖片來源:口袋財經


前篇文章,我們介紹了大到不能倒的爭辯,以及財政政策和貨幣政策的有限性,我們的收穫是事情沒有絕對好壞,往往只在選擇上有所不同。

這篇文章已是系列文最後一篇了,我們將進行前面六篇文的重點回顧──這些內容的安排是有其架構的!本文也會論述幾個經濟理論和實務上的難題,也會送給大家一些思考題。

│大回顧

為瞭解這一系列文的編排概念,我們將在這個段落,重新回顧前面六篇文的省思。目的是為本文後面的議題做鋪陳,也幫助沒有完整讀完前面文章的讀者了解狀況。

第一篇及第二篇文章,我們探究金融海嘯如何形成。原因極度複雜交錯,我們回到當時的美國,試圖找出一些關鍵原因,並梳理其脈絡。信心過度、超額舉債、道德風險甚至防護欄失守等……。

我們得到一個重要啟示:危機的發生,一定是每個問題環環相扣所導致,不可能只抓一個戰犯瘋狂毒打。

災難發生了,第三及第四篇著墨在搶救及成效回顧,介紹了凱因斯顛覆性的經濟學說及其有限性。我們的教訓是:沒有全能的學,學是合理,但實行的話,永遠得注意現實條件。

第五及第六篇則介紹災後補強,我們以龍頭座標美國為例,並探討了大到不能倒的爭辯。我們的啟發是:議題沒有對錯,價判斷是因為涉及到「人」的議題;能短期見效的,通常有害!

並非一堆人瘋狂就叫泡沫,怎樣是「泡沫」呢?至此可以歸納出幾個簡單,但卻極為關鍵的因素:過度預期、超額舉債,以及難以估量的風險

圖片來源:口袋財經


│當年那顆球莖,以及今天看不見的貨幣
筆者寫下本篇文之際,虛擬貨幣市場已經掀起巨大波瀾。比特幣價格漲幅,已超越17世紀的鬱金香泡沫。當時一顆鬱金香球莖的價格,是一位工匠年薪的10倍以上,直追一萬五千坪建築用地。

那年的鬱金香、10年前的海嘯,到今天虛擬貨幣狂熱,都有異曲同工之妙。這些投資﹝或是炒作﹞物的客觀價並不明確,因此可以做出任意預期

這些滿懷信心的人相信未來價值,會高過當前的價值,便加入投資的行列,推升了價格。下一批懷有信心者看到價格推漲,又產生新的預期,進一步推高價格,吸引了一批又一批的人投入。

一直到外部變因發生,使得投資信心不足、價格無法上升,泡沫才正式在最後一批人手上破裂。

當然,投資有其基本面因素,也說是客觀價值。以股票來說,像是企業淨獲利,或是創造利潤和紅利的能力。

可是歷史有鑑,投資價格並不只基於那些客觀因素和實質價值,反倒很常因人們主觀判斷而被驅動,這被稱作「非理性繁榮」。諾貝爾經濟獎得主席勒﹝Robert Shiller﹞研究資產價格多年,提出這個革命性觀點。

│再思經濟理論:聊聊凱因斯與席勒

當大家都心生恐懼,深怕沒有趕上價格成長的列車。可是趕上了又助長了價格泡沫。這種情緒動機,被稱作動物本能﹝Animal Spirit﹞最早由凱因斯所提出,他認為人類的經濟行為,並不是基於理性和知識,反而更多是不由自主的衝動。

但後世經濟學家輕忽動物本能的重要性,然而席勒等人,重新找回了動物本能的論述地位。席勒和艾克羅夫﹝George Akerlof﹞合著的《動物本能》,全書生動描述這個本能,受到什麼因素影響。

如果沒有動物本能,資本主義的體系根本無法運轉。正是這種對未來的信用預借,才活躍了交易和投資行為。然而有時預期會過頭,脫離基本面造成景氣過熱,但到了頭,又重度委靡,凱因斯認為均衡根本不是一般情況,普遍是在景氣過熱與萎縮之間擺盪。

諾貝爾經濟獎得主Stiglitz也抨擊以「理性假說」描述市場的古典經濟學派,認為要重新檢視我們學習的經濟理論。央行總裁彭淮南也說,金融危機的本質是不穩定的體系,以及大起大落的資產價格。藉此呼籲思考當前經濟學說。

筆者也認為,傳統經濟論述固然有其貢獻,但面對日益複雜的環境,已經不能有效認識致命的問題。解決問題的前提在,我們要先正確理解問題。而在亞當斯密《國富論》中只出現一次的看不見的手,今天還在嗎?

│黑天鵝還是白天鵝?

歐洲人抵達澳洲前,天鵝只看過白的,沒看過黑的。但澳洲那隻黑天鵝一出現,就能打破歐洲人的千百年來的定論。

納西姆‧尼可拉斯‧塔雷伯﹝Nassim Nicholas Taleb﹞經典之作《黑天鵝效應》(The Black Swan),典故出於這個歐洲人的故事。他用「黑天鵝」指稱那些難以預測、但具有影響力的事件。

金融危機就是那隻典型的黑天鵝。來自於離群值﹝Outlier﹞,極不可能發生﹝至少對於那時的人來說,看看08年美國有警戒的人少之又少﹞,但發生了,而且影響巨大。

這說明人類的思考是局部的,其結論根基於有限的經驗。隨機風險的特性不是人腦所能預見或理解的。

還有另一派以「經濟危機史」為本,提出「白天鵝」的主張。他是大名鼎鼎的末日博士魯比尼。

他從歷史中得到啟發,從17世紀鬱金香泡沫、18世紀南海公司泡沫、1825年金融危機、1907年的恐慌、1929年的大蕭條,乃至21世紀大大小小危機,他得出洞見:每個經濟危機,細節雖不同,但本質上都是一樣的。

那是說,危機發生機率並不小,甚至還是一種常態!魯比尼之流被稱作末日經濟學家,對經濟體系與資本主義充滿悲觀。

│經濟的許諾與失落

從前,經濟的大餅有限,因為過去經濟成長率近乎是0%,每年所產出就是那麼多。但資本主義的技法,讓餅可以長大,那就是我們每年看到的經濟成長率。而經濟成長,也成為全世界政府熱烈追求的目標。

這塊餅長大,意味著我們個人所能分到的就更多了,資本主義說,這像有一座疊成金字塔型的酒杯,增加成長就像從頂部倒下的酒,下滲並注滿所有杯子。

於是,資本主義打著快樂幸福的大旗出航了。然而18世紀工業革命,技術革新帶來大量失業,薪資停滯而貧富差距擴增,憤怒之火在歐陸燃燒。這讓資本主義的承諾受到挑戰。今天,我們仍然無法證成經濟大餅的成長,會帶來更理想的分配。還有好多酒杯沒有被注滿!資本主義,到底是許諾,還是失落呢?

│結語:從問題展望未來

這一系列文,是筆者一年來關注總體經濟和金融危機的產出。期待讓大家更認識經濟思想和金融危機的本質。

本段是全系列文最後一段,筆者沒有樂觀的展望和振奮人心的言語,但有幾個提問,讓讀者反思。

  • 金融危機,是白天鵝還是黑天鵝?
  • 從泡沫的特性思考,如果還有泡沫會破裂,你覺得會是哪個項目?
如果你本身關心宏觀的經濟和金融議題,你可以思考:
  • 市場那隻看不見的手,到底存不存在?
  • 自由放任的經濟體系好,還是有限管制好?
最後,30多年前有新興市場債券危機,20年前有亞洲風暴和網路泡沫,10年前有金融海嘯。今天,十個年頭又過去了,這次,魔咒會解除嗎?